端午節前夕(xi)，證監(jian)(jian)會發布(bu)的《上市公(gong)司(si)股(gu)東、董監(jian)(jian)高減持股(gu)份的若干規定》（證監(jian)(jian)會公(gong)告〔2017〕9號(hao)）（下稱(cheng)“《9號(hao)文》”）可謂是一石激起千(qian)層浪(lang)。

根(gen)據本報記(ji)者追(zhui)蹤了解(jie)到，新三(san)板市場(chang)與A股市場(chang)互相作為獨立的(de)個體，很少出(chu)現聯動的(de)情況(kuang)，但(dan)在(zai)如(ru)今(jin)新三(san)板擬(ni)IPO企業數(shu)量井(jing)噴(pen)的(de)大環境(jing)下，《9號(hao)文》的(de)出(chu)臺(tai)也將給新三(san)板市場(chang)的(de)投資(zi)邏輯帶來一些影響。

影響大比例投資者

如(ru)今，新三板擬(ni)IPO企業儲(chu)備(bei)接近400家(jia)。在轉板通(tong)道尚未打通(tong)之際，龐大的擬(ni)IPO預備(bei)軍天然地將新三板市場(chang)同A股市場(chang)緊(jin)密地聯系在一起。

在(zai)這樣的背景(jing)下，IPO的發審節奏，股份(fen)的退(tui)出問題都牽(qian)動著新三板市場的心(xin)。

“2016年以來，新三板(ban)沒有(you)什么(me)主(zhu)題或者熱點可(ke)言(yan)，無數家擬IPO的企業(ye)為二級市(shi)場注(zhu)入了一針強心劑(ji)，無論是個人(ren)投資者還是機構，都開始(shi)熱衷于在新三板(ban)進行Pre-IPO的押(ya)注(zhu)。”北(bei)京地區一位早(zao)期Pre-IPO策略的投資者對(dui)記者講道。

根據不完全統計(ji)顯示，截至目前，已經(jing)有超(chao)過200億(yi)的資金瘋(feng)狂涌入新三板擬IPO企業(ye)，這(zhe)將近占到了上(shang)半年(nian)全市場定增融(rong)資總額的三分之(zhi)一。

“新(xin)三板擬IPO標的(de)成(cheng)了(le)唯一(yi)(yi)有希望能夠(gou)有回(hui)報(bao)的(de)主(zhu)題(ti)，目前很多好的(de)擬IPO標的(de)一(yi)(yi)票難求。”滬上一(yi)(yi)家大型(xing)公(gong)募(mu)基(ji)金新(xin)三板專戶產品的(de)基(ji)金經理表(biao)示。

市場瘋狂地押注(zhu)以及IPO審核的(de)常態(tai)化(hua)都讓眾多投(tou)資(zi)者看到了Pre-IPO集郵策略的(de)曙光(guang)，隨著排(pai)隊(dui)的(de)時間(jian)成(cheng)本一再縮減，上市回報的(de)時點也越來越近(jin)。

因此，當《9號文》正式出臺(tai)后，減持新規將會拉長退出的周期，這(zhe)在(zai)一(yi)(yi)定(ding)程(cheng)度上給新三板火熱的PRO-IPO概念澆了一(yi)(yi)盆冷水。

“據最新(xin)(xin)發布的(de)《九(jiu)號(hao)文》，適用對象范(fan)圍(wei)新(xin)(xin)增了持有特(te)定(ding)股(gu)(gu)(gu)份（包括IPO前入股(gu)(gu)(gu)、通過定(ding)增入股(gu)(gu)(gu)）的(de)股(gu)(gu)(gu)東(dong)。如果(guo)新(xin)(xin)三(san)板(ban)公(gong)司未來在(zai)A股(gu)(gu)(gu)成功上(shang)市(shi)，則目(mu)前股(gu)(gu)(gu)東(dong)均應屬于特(te)定(ding)股(gu)(gu)(gu)東(dong)，包括：公(gong)司掛牌新(xin)(xin)三(san)板(ban)時的(de)原始股(gu)(gu)(gu)東(dong)、掛牌后定(ding)增入股(gu)(gu)(gu)的(de)股(gu)(gu)(gu)東(dong)，以及掛牌后在(zai)新(xin)(xin)三(san)板(ban)的(de)二級(ji)市(shi)場(chang)上(shang)買入的(de)股(gu)(gu)(gu)東(dong)。因(yin)此參與新(xin)(xin)三(san)板(ban)Pre-IPO項目(mu)投資的(de)資金(jin)的(de)退出時間(jian)可能需要延長(chang)，并因(yin)此面臨市(shi)場(chang)環境變遷、估值(zhi)水平起(qi)落的(de)考驗(yan)。”

聯訊證券(quan)新(xin)(xin)三板研(yan)究負責人彭海也分析到(dao)此番(fan)A股市場的(de)減持新(xin)(xin)規也不可(ke)避免地給(gei)新(xin)(xin)三板擬IPO企(qi)業(ye)中的(de)大額投(tou)資者帶(dai)來(lai)一定的(de)影響(xiang)。

“根據A股(gu)(gu)減持(chi)(chi)(chi)新(xin)規(gui)(gui)，如果新(xin)三板公(gong)司(si)未(wei)來(lai)在(zai)A股(gu)(gu)成(cheng)功上市(shi)，其特定股(gu)(gu)東(dong)將包括公(gong)司(si)掛(gua)(gua)牌新(xin)三板時(shi)(shi)的(de)(de)(de)原始股(gu)(gu)東(dong)、掛(gua)(gua)牌后(hou)(hou)定增(zeng)入(ru)股(gu)(gu)的(de)(de)(de)股(gu)(gu)東(dong)，以(yi)(yi)(yi)(yi)及掛(gua)(gua)牌后(hou)(hou)在(zai)新(xin)三板的(de)(de)(de)二級市(shi)場上買入(ru)的(de)(de)(de)股(gu)(gu)東(dong)。但(dan)由(you)于絕大(da)部分新(xin)進投(tou)資者(zhe)最(zui)終持(chi)(chi)(chi)有公(gong)司(si)上市(shi)后(hou)(hou)的(de)(de)(de)股(gu)(gu)權比(bi)例都(dou)在(zai)1%以(yi)(yi)(yi)(yi)內，所以(yi)(yi)(yi)(yi)根據減持(chi)(chi)(chi)新(xin)規(gui)(gui)也可以(yi)(yi)(yi)(yi)做到一年限售期滿后(hou)(hou)隨時(shi)(shi)減持(chi)(chi)(chi)，基本(ben)無影響，只(zhi)會對(dui)持(chi)(chi)(chi)股(gu)(gu)比(bi)例較大(da)的(de)(de)(de)機(ji)構(gou)投(tou)資者(zhe)帶來(lai)減持(chi)(chi)(chi)時(shi)(shi)間的(de)(de)(de)一點延長。”彭海進一步(bu)表示。

或需理順減持

有意(yi)思的(de)是，與A股封(feng)堵減(jian)持漏洞不一樣的(de)是，新三板市場亟需(xu)減(jian)持通道。

“此次(ci)《9號文》重點封(feng)堵的就是(shi)通過大宗(zong)交易(yi)的過橋式(shi)減持，但對新三(san)板市場(chang)來說反而迫切地(di)需要大宗(zong)交易(yi)通道。”中(zhong)金公(gong)司(si)投行(xing)部的一位人士指出。

近(jin)兩年新三板市場對(dui)大宗交(jiao)易(yi)通道的需求日趨迫切。首先是因為在(zai)做(zuo)市轉讓方(fang)式下股東(dong)減持需求會受到交(jiao)易(yi)方(fang)式的限(xian)制。與此同時，做(zuo)市轉讓方(fang)式下大規模的股票拋售也(ye)勢(shi)必對(dui)公司股價有(you)嚴(yan)重影響。

市場(chang)對(dui)大(da)宗交易等減持通道剛(gang)性需(xu)求的另一面則體現在(zai)隨著越來越多公司限(xian)售股(gu)解禁(jin)，市場(chang)流通股(gu)的規模(mo)在(zai)迅速膨脹(zhang)。

根(gen)據(ju)東(dong)方財(cai)富choice數據(ju)統計，2017年(nian)全年(nian)將有(you)1388.63億股(gu)股(gu)票(piao)解禁上市(shi)交易，較(jiao)2016年(nian)增(zeng)長18.04%。2017年(nian)上半(ban)年(nian)解禁需求更(geng)盛，有(you)723.28億股(gu)股(gu)票(piao)解禁，同(tong)比增(zeng)長達70.17%。

這在一(yi)(yi)定(ding)程度上(shang)給(gei)了新(xin)三(san)板市場(chang)(chang)“老股(gu)轉(zhuan)讓(rang)”生意(yi)做(zuo)大的機會。但一(yi)(yi)些老股(gu)轉(zhuan)讓(rang)機構將股(gu)票賣給(gei)不(bu)合(he)格(ge)投資(zi)者，而保本保收益在一(yi)(yi)定(ding)程度上(shang)引發了諸多的市場(chang)(chang)問題。

因此，大宗交易通道的(de)推(tui)出在很大程度上(shang)能夠讓市場(chang)正(zheng)常的(de)減持需求得到(dao)滿足，而不是(shi)通過灰色的(de)途徑進行(xing)解(jie)決。

安信(xin)證(zheng)券新(xin)三(san)(san)板研(yan)究負責人諸(zhu)海濱則(ze)講道(dao)：“借鑒國內外(wai)交易(yi)機制(zhi)經驗，在(zai)以(yi)NASDAQ和(he)中國臺灣柜臺買賣(mai)中心為(wei)代表的(de)(de)市(shi)(shi)場(chang)中，大(da)(da)宗交易(yi)的(de)(de)發展歷史都(dou)反(fan)映出，大(da)(da)宗交易(yi)在(zai)以(yi)報價驅動(dong)為(wei)主的(de)(de)市(shi)(shi)場(chang)中承(cheng)擔著(zhu)重要作用，大(da)(da)宗交易(yi)是對(dui)做(zuo)市(shi)(shi)商(shang)制(zhi)度(du)的(de)(de)重要補充(chong)。不(bu)但(dan)能夠滿足(zu)投資(zi)(zi)者較高的(de)(de)流(liu)動(dong)性(xing)需(xu)求，而且能夠有效地促進大(da)(da)額股權的(de)(de)轉(zhuan)讓和(he)降低交易(yi)成本，比(bi)照新(xin)三(san)(san)板市(shi)(shi)場(chang)發展進程，機構投資(zi)(zi)者的(de)(de)比(bi)重多，我們認為(wei)新(xin)三(san)(san)板大(da)(da)宗交易(yi)制(zhi)度(du)更(geng)為(wei)迫切。”