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　　元旦剛過，辦公室位于上海陸家嘴金融中(zhong)心的(de)一(yi)(yi)家大型券(quan)商的(de)場外市場董事總經理楊華（化名）匆匆趕往西安一(yi)(yi)家中(zhong)小(xiao)企業(ye)，這家企業(ye)正在(zai)籌備赴新三板（全(quan)國中(zhong)小(xiao)企業(ye)股份轉(zhuan)讓系統）掛牌。在(zai)過去一(yi)(yi)年(nian)里(li)，楊華的(de)微信朋(peng)友圈里(li)經常曬出山(shan)西、陜西、寧(ning)夏(xia)、內蒙古等地的(de)美景，這些不(bu)是(shi)(shi)他休(xiu)閑旅游的(de)足跡，而是(shi)(shi)為了尋找(zhao)項(xiang)目的(de)一(yi)(yi)個個出差地點(dian)。

　　統計(ji)顯示，自2006年(nian)(nian)(nian)中關村成為首個試(shi)點園(yuan)區至(zhi)2014年(nian)(nian)(nian)底(di)，新三板累計(ji)掛牌(pai)企業數(shu)量達1595家，其中超過77%是在(zai)2014年(nian)(nian)(nian)掛牌(pai)的。

　　無論(lun)是(shi)掛牌數量(liang)，還是(shi)融(rong)資金(jin)(jin)額、成交金(jin)(jin)額、估值水平(ping)，新(xin)三板(ban)在2014年都實現了量(liang)的突破，可是(shi)在眾多(duo)金(jin)(jin)融(rong)機構(gou)和中小企業(ye)看來，新(xin)三板(ban)正在迎來質(zhi)變(bian)。

　　“量(liang)能”升級

　　2014年(nian)A股依靠(kao)第三季度(du)以來的走勢(shi)，以全(quan)年(nian)累計52.87%的漲幅(fu)領銜全(quan)球主要股指，并誕生了不少牛股。事實上，在波濤(tao)暗涌(yong)的新三板“牛股”的誕生率(lv)同樣(yang)也不低。

　　Wind數(shu)據顯示，2014年以來，71家(jia)新三板(ban)掛牌(pai)企業(ye)股價(jia)漲(zhang)幅超(chao)過10倍(bei)，其中，知名投(tou)資機構九鼎投(tou)資就(jiu)以驚人的91766%的漲(zhang)幅位居第(di)一；此外，英富森(sen)、沃捷傳媒、哇棒(bang)傳媒、新天藥業(ye)、仁(ren)會生物、天松醫(yi)療、億童文教等7家(jia)掛牌(pai)企業(ye)股價(jia)漲(zhang)幅超(chao)過30倍(bei)。

　　值得關注的是(shi)，2014年8月25日新三板做(zuo)(zuo)市(shi)(shi)交易上線(xian)后，做(zuo)(zuo)市(shi)(shi)商給(gei)新三板市(shi)(shi)場帶來前所未有的流(liu)動性，包括(kuo)恒銳科(ke)技、藍(lan)山(shan)科(ke)技、凌志軟(ruan)件(jian)、銀橙傳媒(mei)、普濾得、聯(lian)合永道、天階生(sheng)物、海納(na)川、華(hua)陽(yang)密(mi)封等在內的12家掛牌公司股價(jia)漲幅超過(guo)1000%。

　　融(rong)(rong)資(zi)方面，全國中小企業股(gu)份(fen)轉讓系統(tong)（簡稱“全國股(gu)轉系統(tong)”）副總經理(li)隋強(qiang)在2014年12月(yue)22日的新(xin)聞媒體(ti)溝通會上透露(lu)，新(xin)三板融(rong)(rong)資(zi)突破兩個“100億元”。截至2014年12月(yue)12日，全國股(gu)轉系統(tong)股(gu)票(piao)發行融(rong)(rong)資(zi)額合(he)計(ji)120億元，各合(he)作(zuo)銀行共(gong)向掛牌公司提供貸款超過100億元。

　　安信(xin)證券(quan)研(yan)究報告也指出(chu)，發行(xing)數量(liang)進一(yi)步加快、融資(zi)能力大幅(fu)增加是2014年(nian)新(xin)三(san)板的變化之一(yi)。此外，市場成交開始(shi)活(huo)躍、估值水平系統性提(ti)升也是值得關注(zhu)的變化。數據顯示，實施(shi)做市轉讓(rang)方式后，新(xin)三(san)板公司市盈率（PE）從(cong)8月的18倍到(dao)目前(qian)穩定在24倍左右，升幅(fu)約為(wei)33%。

　　隋強還特別指出，新三板掛牌公(gong)(gong)司(si)并購重(zhong)組漸趨活躍。2014年以來，共計18家掛牌公(gong)(gong)司(si)涉及重(zhong)大資(zi)產(chan)重(zhong)組事項。這18家公(gong)(gong)司(si)2013年平(ping)均營收(shou)增(zeng)長率(lv)和平(ping)均凈(jing)利潤(run)增(zeng)長率(lv)分別為39.39%和31.65%，分別高出市場平(ping)均水平(ping)23.82個和27.57個百分點。其(qi)中(zhong)，8家公(gong)(gong)司(si)因被上市公(gong)(gong)司(si)收(shou)購終止(zhi)掛牌，或即將終止(zhi)掛牌。

　　2015年還有很(hen)多變(bian)化在(zai)等(deng)待著新(xin)三板。其中，“分層(ceng)管理”是被多次提到的(de)一個詞。

　　安信證券認(ren)為(wei)(wei)，未來可(ke)能劃分為(wei)(wei)多個層級(ji)，盈利條件、總股(gu)本(ben)、股(gu)權(quan)分散程度、做市商(shang)數(shu)量(liang)等(deng)預計成為(wei)(wei)分層的標準，最高層級(ji)或采取競(jing)價交易方式，未來也(ye)可(ke)能直接(jie)與創業板單獨(du)層次(ci)(ci)對接(jie)。分層有(you)利于(yu)優(you)質企業融(rong)資(zi)，有(you)利于(yu)信息披(pi)露(lu)質量(liang)提高、風險管(guan)理層次(ci)(ci)化，最終有(you)利于(yu)投(tou)資(zi)者門(men)檻降低和投(tou)資(zi)者結構(gou)多元化。

　　申銀萬國首席(xi)分(fen)(fen)析師桂浩明也表示(shi)，2015年新三(san)板的(de)更大(da)發展(zhan)不是(shi)規模的(de)擴張，而是(shi)層(ceng)次的(de)提升，在(zai)當前階(jie)段(duan)，優先(xian)且(qie)關(guan)鍵(jian)的(de)是(shi)實施市(shi)場(chang)分(fen)(fen)層(ceng)制度，競價轉讓、投資者門(men)檻(jian)調整、轉板退市(shi)等制度需(xu)要分(fen)(fen)層(ceng)作(zuo)為基礎和統(tong)籌，市(shi)場(chang)分(fen)(fen)層(ceng)是(shi)推進(jin)制度建設(she)、豐富市(shi)場(chang)產品、提升交易所競爭力的(de)基礎性制度，分(fen)(fen)層(ceng)是(shi)新三(san)板“大(da)發展(zhan)的(de)基礎”。

　　此(ci)外，股權質押(ya)和優先(xian)股融(rong)資也頗有看點。安信證券預計，股權質押(ya)融(rong)資業務質押(ya)金(jin)額大約70億(yi)元(yuan)，平均(jun)(jun)融(rong)資額為884萬元(yuan)，平均(jun)(jun)質押(ya)率(lv)最高可達60%。輕資產掛牌公司也逐漸(jian)獲得銀行(xing)認可。此(ci)外，優先(xian)股融(rong)資也值得重視，新三板(ban)對城(cheng)商行(xing)、中小保險公司等金(jin)融(rong)行(xing)業主體(ti)的吸引(yin)力將會(hui)提升(sheng)。

　　新年“第一把火”

　　“2015年新(xin)三(san)板的(de)‘數(shu)字(zi)’會進一(yi)步刷新(xin)。”作(zuo)為新(xin)三(san)板的(de)參與者，楊華不僅給自(zi)己的(de)團隊打強心劑，還不斷(duan)地給企業重復著預期(qi)。

　　楊華的底(di)氣來(lai)自(zi)于政策支持(chi)。2014年12月26日，中(zhong)國證(zheng)監會發布《關(guan)于證(zheng)券經營機(ji)構參與全國股(gu)轉系統相關(guan)業(ye)務(wu)有關(guan)問題的通知》（以下簡(jian)稱《通知》），全方位鼓勵(li)與支持(chi)新三(san)板(ban)市場的發展。

　　海通證券預計未來3年，新(xin)三板(ban)掛牌企業將以每年1500家的速度(du)增加，到(dao)2017年末達到(dao)7000家至1萬家。

　　“新三(san)板助(zhu)推券商(shang)收(shou)入(ru)多元化。”中信證券分析師(shi)邵子(zi)欽表(biao)示，從納斯達(da)克的(de)經驗來看，新興市(shi)場(chang)成長初期的(de)最大問題是流(liu)動性(xing)，當市(shi)場(chang)交(jiao)投(tou)活躍后，掛牌和做市(shi)交(jiao)易利潤趨(qu)近于(yu)零(ling)，而基于(yu)高成長公司的(de)全(quan)產業(ye)鏈投(tou)行業(ye)務(wu)、衍生(sheng)品(pin)業(ye)務(wu)和資本中介(jie)業(ye)務(wu)是市(shi)場(chang)盈利的(de)核心，這些都要(yao)建立在(zai)市(shi)場(chang)繁榮的(de)基礎上(shang)。券商(shang)具有(you)業(ye)務(wu)平臺、資本實力、定價能力和機(ji)構渠道的(de)優勢。

　　“在百(bai)萬(wan)元的(de)掛牌費之(zhi)外，券商能夠做的(de)事(shi)情變多(duo)了。”楊華用這樣一句話來解(jie)讀《通(tong)知》的(de)含義。

　　事實(shi)上，2014年做(zuo)市商制度實(shi)施之后，券商就(jiu)已經具備(bei)了(le)在新三板掘金的(de)工具，這一(yi)(yi)制度甚至還成為一(yi)(yi)些(xie)中(zhong)小券商“彎道超車”的(de)利(li)器。

　　統計顯示，截至2014年末(mo)，共有15家(jia)(jia)證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)公(gong)司的做(zuo)市企(qi)(qi)業(ye)數(shu)量超過10家(jia)(jia)，12家(jia)(jia)出自中(zhong)小(xiao)券(quan)商(shang)。其中(zhong)，齊魯證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)以23家(jia)(jia)做(zuo)市企(qi)(qi)業(ye)拔得(de)頭籌；天風(feng)證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)緊隨(sui)其后，做(zuo)市20家(jia)(jia)；廣州證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)排名第三，為19家(jia)(jia)。

　　從成交(jiao)金額看，同樣是中小券(quan)(quan)(quan)商占據半壁江山。涉(she)及股(gu)票總市值(zhi)超過100億元的券(quan)(quan)(quan)商中，天風(feng)證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)、齊魯證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)、東方證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)、世紀證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)、華融證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)、上海證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)皆上榜。

　　做市(shi)商的(de)盈利模式主要(yao)來(lai)自兩方面(mian)，東(dong)方證(zheng)券做市(shi)業務(wu)負責人(ren)姚春潮(chao)表示：“主要(yao)是(shi)(shi)賺企業成(cheng)長性(xing)的(de)錢(qian)，在(zai)給予做市(shi)企業資金支持的(de)同時，公(gong)司還培育企業，如并購、產業層面(mian)合作等，另一方面(mian)是(shi)(shi)賺流動性(xing)提升(sheng)的(de)錢(qian)。”

　　天風證券做市(shi)業(ye)務相關負責(ze)人表示，成為新三板企(qi)(qi)業(ye)的做市(shi)商(shang)對券商(shang)具(ju)有(you)戰略(lve)意義，一是成為新三板企(qi)(qi)業(ye)的股(gu)東后(hou)，可以促(cu)成其他(ta)業(ye)務部門(men)（如(ru)直(zhi)投、并購等）的潛在合作機會；此外，從最近3個多月的試(shi)點來看，通過(guo)做市(shi)價差及(ji)股(gu)票浮盈，同樣也(ye)可給券商(shang)帶來收益。

　　此(ci)次《通知》為券(quan)商(shang)開(kai)拓了更廣闊的盈利空間。《通知》允許主辦券(quan)商(shang)探(tan)索股權(quan)(quan)支付、期權(quan)(quan)支付等新型收(shou)費模(mo)式，這意味(wei)著券(quan)商(shang)未(wei)來在推薦企業掛牌時就可獲(huo)得(de)其股權(quan)(quan)。如果掛牌企業發展良好(hao)，今后無(wu)論是轉板(ban)、并(bing)購還是留(liu)在新三板(ban)，券(quan)商(shang)都(dou)會獲(huo)得(de)不菲(fei)收(shou)益。

　　機構搶占先機

　　值得一提的是，在推動新(xin)三板發展過程中，券(quan)商(shang)不(bu)是惟(wei)一的受(shou)益者。

　　《通知》明確指出，公募、私募基金等(deng)投(tou)資機構全部有合法渠(qu)道(dao)參(can)與(yu)新三板。分析人士認為，這一(yi)(yi)政策更有利(li)于進一(yi)(yi)步(bu)提(ti)升新三板的流(liu)動性。

　　實際上(shang)，從2014年年中開(kai)始，一些(xie)定位于新三板的理財產品(pin)已經開(kai)始活躍。

　　2014年5月，深圳(zhen)一(yi)家私募(mu)(mu)基金就募(mu)(mu)集(ji)了一(yi)只新(xin)三(san)板(ban)(ban)基金，規模約4000萬(wan)元，主要(yao)投資于新(xin)三(san)板(ban)(ban)掛牌企業的(de)(de)定向增發，鎖(suo)定期3年。該私募(mu)(mu)基金認為，新(xin)三(san)板(ban)(ban)中少數優質公司轉板(ban)(ban)上市的(de)(de)概率(lv)(lv)很大，而未來(lai)隨著(zhu)新(xin)三(san)板(ban)(ban)市場自身(shen)的(de)(de)活躍，交(jiao)易退(tui)出(chu)也能有安全的(de)(de)溢(yi)價。這(zhe)家私募(mu)(mu)基金對(dui)新(xin)三(san)板(ban)(ban)前景非(fei)常(chang)樂觀，給客戶的(de)(de)預期年化(hua)收益率(lv)(lv)能高達30%以上。

　　2014年3月，寶(bao)盈(ying)基金(jin)子公司(si)中鐵(tie)寶(bao)盈(ying)推出了“寶(bao)盈(ying)中證第一期(qi)計劃”，投向(xiang)高成長、做市交易及轉板預期(qi)較(jiao)高的新三板掛(gua)牌企(qi)業，主要瞄準TMT（電信、媒體、科(ke)技）、醫藥健康、節能環保、高端裝備、新材(cai)料等行業。

　　在2014年蟬聯“定增王(wang)(wang)”的財通基(ji)金也(ye)著重(zhong)(zhong)在2015年布局加(jia)碼新三(san)板(ban)。財通基(ji)金副(fu)總經(jing)理王(wang)(wang)家(jia)俊透露，2014年著重(zhong)(zhong)布局的六大方向(xiang)中，新三(san)板(ban)將成(cheng)為(wei)(wei)下(xia)一(yi)個重(zhong)(zhong)點業務領域。“希望(wang)在未來(lai)的一(yi)兩年能夠成(cheng)為(wei)(wei)‘三(san)板(ban)王(wang)(wang)’，我(wo)們(men)會花很多的時(shi)間和精力在新三(san)板(ban)的產品研究(jiu)與設計上，同時(shi)將進(jin)一(yi)步發揮自(zi)身特色，爭取在行業細分領域成(cheng)為(wei)(wei)業內標桿。”王(wang)(wang)家(jia)俊表示。

　　申銀萬(wan)國也表示，新(xin)(xin)三(san)板(ban)將(jiang)是2015年權益類資(zi)產(chan)投資(zi)的(de)重(zhong)點方(fang)向，隨著交(jiao)易(yi)制(zhi)度的(de)改善（做市商與(yu)競(jing)價(jia)交(jiao)易(yi)的(de)推出）以(yi)及(ji)投資(zi)者主體的(de)活(huo)躍(yue)，將(jiang)大(da)(da)大(da)(da)改善新(xin)(xin)三(san)板(ban)公(gong)(gong)司(si)因(yin)流動性缺乏而價(jia)值低估的(de)局面。2014年以(yi)來，已(yi)有(you)不(bu)少私募(mu)(mu)(mu)基金開(kai)始募(mu)(mu)(mu)集(ji)新(xin)(xin)三(san)板(ban)相關產(chan)品，在監管(guan)層鼓勵(li)下，新(xin)(xin)三(san)板(ban)公(gong)(gong)募(mu)(mu)(mu)基金產(chan)品也有(you)望爆發，值得重(zhong)點關注。

　　除(chu)了基(ji)金(jin)(jin)之外，PE（私(si)募股權投(tou)資(zi)）/VC（風險(xian)投(tou)資(zi)）則(ze)更加(jia)積極(ji)。PE/VC“入(ru)手(shou)”新三(san)板(ban)的時(shi)間(jian)相比公募和私(si)募基(ji)金(jin)(jin)更加(jia)早。早在2012年，由科技部出(chu)資(zi)3000萬(wan)元階段(duan)參股的武漢東湖創投(tou)成(cheng)立(li)了國(guo)內(nei)首只冠以“新三(san)板(ban)”命名的股權投(tou)資(zi)基(ji)金(jin)(jin)，總規模(mo)5億元；中信(xin)證券旗下(xia)直投(tou)公司金(jin)(jin)石(shi)投(tou)資(zi)也(ye)曾(ceng)出(chu)資(zi)500萬(wan)元，專(zhuan)門成(cheng)立(li)專(zhuan)項基(ji)金(jin)(jin)用于投(tou)資(zi)新三(san)板(ban)企業。

　　從新三板掛牌企(qi)業的(de)整(zheng)體情況來(lai)看，啟迪創(chuang)投(tou)、深創(chuang)投(tou)、九鼎投(tou)資(zi)、達晨創(chuang)投(tou)等機構位居前列，其中存量項(xiang)目占據不少比例(li)。與此同時，部分(fen)機構拉起新三板機構主題(ti)基金，在存量投(tou)資(zi)基礎上(shang)，加大對(dui)新三板市場(chang)的(de)布局。

　　此(ci)外，投(tou)中集團(tuan)的報告還指出(chu)，近幾年來，圍繞(rao)新三(san)板(ban)主題，有一批新興創投(tou)機(ji)構迎風而起，在新三(san)板(ban)市場上極為(wei)活躍，如早(zao)期(qi)涉入的東(dong)方(fang)匯富，近期(qi)踴躍參與的天星資本、鳳博投(tou)資等。這些機(ji)構的代表性特點是，主要圍繞(rao)新三(san)板(ban)主題開展(zhan)投(tou)資行(xing)為(wei)，或在企業掛(gua)牌(pai)之(zhi)前進入，或在掛(gua)牌(pai)之(zhi)后(hou)參與，對新三(san)板(ban)標簽(qian)企業的升值空(kong)間寄予厚望。

　　“風險投資(zi)機(ji)構(gou)的(de)優(you)勢在于發(fa)現和培育(yu)有潛力的(de)項目(mu)，因此，很多(duo)企業可能(neng)在新(xin)三(san)板(ban)掛牌之前就(jiu)已經參與，而(er)推動(dong)企業到新(xin)三(san)板(ban)掛牌則是增加退(tui)出渠道，提高(gao)流動(dong)性(xing)。”上海一家國資(zi)創投機(ji)構(gou)高(gao)管對《國際金融(rong)報》記者表示。

　　高科技重拾升勢

　　機構如此看好新三板(ban)，新三板(ban)到底(di)有(you)怎樣的(de)發(fa)展潛力？

　　統計顯示(shi)，新三板公司的(de)成長性顯著高(gao)于創(chuang)業(ye)板、中(zhong)小板，新興行(xing)業(ye)的(de)增(zeng)(zeng)速(su)(su)更明顯高(gao)于A股。2014年上半(ban)年，新三板公司整體收入(ru)平均(jun)增(zeng)(zeng)速(su)(su)達50%，遠高(gao)于創(chuang)業(ye)板整體平均(jun)增(zeng)(zeng)速(su)(su)25%，以及(ji)中(zhong)小板的(de)12%。其中(zhong)，信(xin)息技(ji)術行(xing)業(ye)的(de)收入(ru)增(zeng)(zeng)速(su)(su)高(gao)達88%，醫療保健行(xing)業(ye)增(zeng)(zeng)速(su)(su)43%，遠高(gao)于A股信(xin)息技(ji)術增(zeng)(zeng)速(su)(su)14%，以及(ji)A股醫療保健增(zeng)(zeng)速(su)(su)13%。

　　不過(guo)，2014年下半年以來，A股二級市場中小盤股表(biao)現(xian)低迷，使得投資者對于成長股出現(xian)了懷疑。

　　對此，國泰君安分析指出，新(xin)(xin)三(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)具(ju)有吸引(yin)力最主要(yao)的(de)(de)(de)原因是：新(xin)(xin)三(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)上市公(gong)司(si)與(yu)創業(ye)板(ban)(ban)(ban)(ban)、中小板(ban)(ban)(ban)(ban)有很(hen)多相似之處，且大多處于(yu)(yu)新(xin)(xin)興行業(ye)，符(fu)合經濟轉(zhuan)型(xing)的(de)(de)(de)邏(luo)輯(ji)，而其中的(de)(de)(de)公(gong)司(si)有著很(hen)高(gao)的(de)(de)(de)成(cheng)長性，但由于(yu)(yu)股票流動(dong)性差、風(feng)險(xian)偏高(gao)，所以目(mu)前新(xin)(xin)三(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)公(gong)司(si)與(yu)創業(ye)板(ban)(ban)(ban)(ban)/中小板(ban)(ban)(ban)(ban)相比(bi)，估值明(ming)顯(xian)更低。一(yi)旦新(xin)(xin)三(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)公(gong)司(si)可以開(kai)展競價交(jiao)易（提升流動(dong)性），或者直(zhi)接轉(zhuan)板(ban)(ban)(ban)(ban)進(jin)入創業(ye)板(ban)(ban)(ban)(ban)，或者被(bei)A股公(gong)司(si)吸收合并，那么，新(xin)(xin)三(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)公(gong)司(si)的(de)(de)(de)估值水平(ping)必然(ran)會提升。因此，新(xin)(xin)三(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)目(mu)前的(de)(de)(de)吸引(yin)力在于(yu)(yu)大家對未來的(de)(de)(de)政策(ce)預期(qi)與(yu)并購事件的(de)(de)(de)預期(qi)所帶來的(de)(de)(de)套(tao)利空間。

　　該機構給出了四個指標來篩選投資標的：2013年(nian)收入(ru)大(da)于(yu)5000萬元(yuan)；2013年(nian)和2014年(nian)盈利；2013年(nian)、2014年(nian)上半(ban)年(nian)收入(ru)增長高于(yu)30%；處于(yu)信息技術和醫藥保健行業。

　　安(an)信證(zheng)券從轉板可(ke)能性、被并購可(ke)能性、標的稀(xi)缺(que)性、商業模式等角度，也對(dui)部分行業公司進行了(le)篩(shai)選。

　　從醫藥板塊來看，安信證券認為，醫藥板塊盈利能力總體處于正常水平，最近3年的毛利率均值為51.19%，凈利率約為10%。值得關注的是，凈利潤增速明顯高于營業收入，主營業務收入增速中位數的均值為21.31%，凈利潤的增速均值為37.98%，這種內在增長勢頭值得期待。該板塊研發費用占比均值為8%，比創業板研發費用占比均值高出21%，鑒于研發投入對技術創新公司的重要意義，部分新三板公司可能頗具增長潛力。