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　　元旦(dan)剛過，辦公室位于(yu)上海陸家嘴金融中(zhong)心(xin)的(de)一家大型券商的(de)場(chang)外市場(chang)董事總經(jing)理楊華（化(hua)名）匆匆趕往西安一家中(zhong)小(xiao)企(qi)業，這家企(qi)業正(zheng)在籌備赴新三板（全國中(zhong)小(xiao)企(qi)業股份(fen)轉(zhuan)讓系統）掛(gua)牌。在過去一年里，楊華的(de)微信朋友圈(quan)里經(jing)常曬出(chu)山西、陜(shan)西、寧夏、內蒙古等地(di)的(de)美景(jing)，這些不是他(ta)休閑旅游的(de)足跡(ji)，而是為了尋找項目的(de)一個個出(chu)差地(di)點。

　　統計(ji)顯示，自2006年(nian)中關村成為(wei)首個試點園(yuan)區(qu)至2014年(nian)底(di)，新三(san)板累(lei)計(ji)掛牌企業(ye)數量達1595家，其中超過(guo)77%是在(zai)2014年(nian)掛牌的。

　　無論是(shi)掛牌數量，還是(shi)融資金(jin)額、成交金(jin)額、估值(zhi)水平，新三板在(zai)(zai)2014年都實現了量的突破，可(ke)是(shi)在(zai)(zai)眾多金(jin)融機(ji)構和中小企業看來(lai)，新三板正在(zai)(zai)迎來(lai)質變。

　　“量(liang)能(neng)”升級

　　2014年A股依靠第三(san)季度(du)以來的(de)走勢(shi)，以全年累(lei)計52.87%的(de)漲幅領銜全球主要股指，并誕生(sheng)(sheng)了不少牛(niu)股。事實上(shang)，在(zai)波濤暗涌(yong)的(de)新(xin)三(san)板(ban)“牛(niu)股”的(de)誕生(sheng)(sheng)率同樣也不低。

　　Wind數據顯示(shi)，2014年以來，71家新三板(ban)掛牌企業(ye)股價(jia)漲幅超(chao)過10倍，其中，知名投資機構九鼎投資就以驚人的(de)(de)91766%的(de)(de)漲幅位居第一(yi)；此外(wai)，英富森、沃捷傳媒(mei)、哇棒傳媒(mei)、新天(tian)藥業(ye)、仁會生(sheng)物、天(tian)松醫療(liao)、億童文教等(deng)7家掛牌企業(ye)股價(jia)漲幅超(chao)過30倍。

　　值得關注的是，2014年8月25日新三板做(zuo)(zuo)市(shi)(shi)交易(yi)上線后，做(zuo)(zuo)市(shi)(shi)商給(gei)新三板市(shi)(shi)場帶(dai)來前所未有的流動性(xing)，包(bao)括恒銳科技(ji)、藍山科技(ji)、凌志軟件、銀橙傳(chuan)媒、普濾得、聯合(he)永道(dao)、天(tian)階生物、海納(na)川、華陽(yang)密封(feng)等在(zai)內的12家(jia)掛牌公司股(gu)價(jia)漲(zhang)幅超(chao)過1000%。

　　融資方(fang)面(mian)，全(quan)國(guo)中(zhong)小企業股份轉(zhuan)讓系統（簡稱“全(quan)國(guo)股轉(zhuan)系統”）副總經理(li)隋(sui)強在2014年12月22日的新聞媒體溝通會上(shang)透露，新三板融資突破兩(liang)個“100億(yi)元(yuan)”。截至2014年12月12日，全(quan)國(guo)股轉(zhuan)系統股票發(fa)行融資額合計120億(yi)元(yuan)，各合作銀行共(gong)向掛(gua)牌公司提供貸款超過100億(yi)元(yuan)。

　　安信(xin)證券研究報告也指出，發(fa)行(xing)數量(liang)進一(yi)步加快、融資(zi)能(neng)力大幅(fu)增加是2014年新三板的(de)變化之一(yi)。此外，市(shi)場(chang)成交(jiao)開(kai)始活躍、估(gu)值水平系統性提升(sheng)也是值得關注的(de)變化。數據顯示(shi)，實施做市(shi)轉讓(rang)方式后，新三板公司市(shi)盈率(lv)（PE）從8月的(de)18倍到目前穩定在24倍左右，升(sheng)幅(fu)約為33%。

　　隋強(qiang)還(huan)特別指出(chu)，新三板掛(gua)(gua)牌公司并購重(zhong)組漸趨活躍。2014年(nian)以來(lai)，共計(ji)18家掛(gua)(gua)牌公司涉及重(zhong)大資(zi)產(chan)重(zhong)組事項。這18家公司2013年(nian)平(ping)(ping)均(jun)(jun)營(ying)收(shou)增(zeng)長率(lv)和(he)平(ping)(ping)均(jun)(jun)凈利(li)潤增(zeng)長率(lv)分(fen)別為(wei)39.39%和(he)31.65%，分(fen)別高(gao)出(chu)市場平(ping)(ping)均(jun)(jun)水平(ping)(ping)23.82個(ge)和(he)27.57個(ge)百(bai)分(fen)點。其中，8家公司因被上市公司收(shou)購終止掛(gua)(gua)牌，或即將(jiang)終止掛(gua)(gua)牌。

　　2015年還(huan)有很多變化在(zai)等(deng)待著(zhu)新(xin)三板。其中，“分(fen)層(ceng)管理”是被多次提到的一(yi)個詞。

　　安信(xin)證券認為(wei)(wei)，未來可能劃分(fen)為(wei)(wei)多(duo)個(ge)層級，盈利條件、總股本、股權分(fen)散程度、做市商數量等預計成為(wei)(wei)分(fen)層的標準，最高層級或采取競價交易方式，未來也可能直(zhi)接與創業板單獨層次對接。分(fen)層有(you)利于優質(zhi)(zhi)企業融資(zi)，有(you)利于信(xin)息(xi)披露質(zhi)(zhi)量提高、風險管理層次化，最終有(you)利于投資(zi)者門檻(jian)降低和投資(zi)者結構多(duo)元(yuan)化。

　　申銀萬國首席分析師桂浩明也(ye)表(biao)示，2015年新三板的更大發展(zhan)不(bu)是(shi)規模的擴(kuo)張，而是(shi)層(ceng)次的提升(sheng)，在當前階(jie)段，優先(xian)且關鍵的是(shi)實施市(shi)場(chang)(chang)分層(ceng)制(zhi)(zhi)(zhi)度，競價轉(zhuan)(zhuan)讓、投資者門(men)檻(jian)調整、轉(zhuan)(zhuan)板退市(shi)等(deng)制(zhi)(zhi)(zhi)度需要分層(ceng)作為基(ji)礎(chu)(chu)和統籌，市(shi)場(chang)(chang)分層(ceng)是(shi)推進制(zhi)(zhi)(zhi)度建設、豐富(fu)市(shi)場(chang)(chang)產品、提升(sheng)交易所競爭力的基(ji)礎(chu)(chu)性制(zhi)(zhi)(zhi)度，分層(ceng)是(shi)新三板“大發展(zhan)的基(ji)礎(chu)(chu)”。

　　此外，股(gu)(gu)權質押(ya)(ya)(ya)和優先(xian)股(gu)(gu)融資(zi)(zi)也頗有看點。安信(xin)證(zheng)券預(yu)計，股(gu)(gu)權質押(ya)(ya)(ya)融資(zi)(zi)業務質押(ya)(ya)(ya)金額大(da)約70億元，平(ping)均融資(zi)(zi)額為884萬元，平(ping)均質押(ya)(ya)(ya)率最高可達60%。輕資(zi)(zi)產掛牌公司(si)也逐漸獲得(de)銀(yin)行認(ren)可。此外，優先(xian)股(gu)(gu)融資(zi)(zi)也值得(de)重視(shi)，新三板(ban)對城商(shang)行、中小保險公司(si)等金融行業主體的吸引力將會提升。

　　新年“第一把火”

　　“2015年(nian)新三(san)板的‘數字’會進一步刷(shua)新。”作為新三(san)板的參(can)與者，楊華(hua)不(bu)僅給自己(ji)的團隊打強心劑(ji)，還不(bu)斷地給企業重復著預期(qi)。

　　楊華(hua)的(de)底氣來(lai)自于政策支(zhi)持。2014年12月(yue)26日，中(zhong)國(guo)證監會發布《關(guan)(guan)于證券經營機(ji)構(gou)參與(yu)全(quan)國(guo)股轉系統相關(guan)(guan)業務有(you)關(guan)(guan)問題的(de)通知(zhi)(zhi)》（以下簡稱《通知(zhi)(zhi)》），全(quan)方位鼓勵與(yu)支(zhi)持新三板市場的(de)發展。

　　海通證(zheng)券預計未來3年(nian)，新三板掛牌企業將以每(mei)年(nian)1500家(jia)的速(su)度(du)增加，到(dao)2017年(nian)末達到(dao)7000家(jia)至1萬家(jia)。

　　“新三板助推券商收入多元化。”中信(xin)證(zheng)券分析(xi)師(shi)邵(shao)子欽(qin)表示，從納斯達克的(de)(de)(de)經(jing)驗來看，新興市(shi)(shi)場(chang)成(cheng)(cheng)長初期(qi)的(de)(de)(de)最大問題是流動性，當(dang)市(shi)(shi)場(chang)交投活躍(yue)后，掛牌(pai)和做市(shi)(shi)交易利潤趨近于零，而(er)基(ji)于高(gao)成(cheng)(cheng)長公(gong)司的(de)(de)(de)全產業(ye)(ye)鏈(lian)投行業(ye)(ye)務(wu)、衍(yan)生品業(ye)(ye)務(wu)和資本(ben)中介(jie)業(ye)(ye)務(wu)是市(shi)(shi)場(chang)盈(ying)利的(de)(de)(de)核(he)心，這些都要建立(li)在市(shi)(shi)場(chang)繁(fan)榮(rong)的(de)(de)(de)基(ji)礎(chu)上。券商具有業(ye)(ye)務(wu)平(ping)臺、資本(ben)實力、定價能(neng)力和機構渠道的(de)(de)(de)優勢(shi)。

　　“在百萬元的(de)掛牌(pai)費之外，券商(shang)能夠做的(de)事情變多了。”楊華(hua)用這樣一句(ju)話來(lai)解(jie)讀《通知(zhi)》的(de)含義。

　　事實上，2014年做市商(shang)制度實施之后，券商(shang)就已經具(ju)備(bei)了(le)在新(xin)三板掘金的工(gong)具(ju)，這一制度甚(shen)至還成為一些(xie)中小券商(shang)“彎道超車”的利器。

　　統計顯示，截(jie)至2014年末，共有15家(jia)證(zheng)(zheng)(zheng)券公(gong)司的做市企業數量超(chao)過10家(jia)，12家(jia)出自中(zhong)小券商。其中(zhong)，齊魯證(zheng)(zheng)(zheng)券以23家(jia)做市企業拔得頭籌；天風證(zheng)(zheng)(zheng)券緊隨(sui)其后，做市20家(jia)；廣州證(zheng)(zheng)(zheng)券排名第三，為19家(jia)。

　　從成交金額看，同樣是中(zhong)小券商占據半壁江山。涉及(ji)股票總市值超(chao)過100億元的券商中(zhong)，天風(feng)證(zheng)券、齊魯證(zheng)券、東方證(zheng)券、世紀證(zheng)券、華融證(zheng)券、上海證(zheng)券皆(jie)上榜。

　　做市(shi)(shi)商(shang)的(de)(de)盈利模式(shi)主(zhu)要來自兩方面，東方證券做市(shi)(shi)業(ye)務負責人姚春潮表示：“主(zhu)要是(shi)賺(zhuan)企(qi)業(ye)成長(chang)性(xing)的(de)(de)錢，在給(gei)予做市(shi)(shi)企(qi)業(ye)資金支持的(de)(de)同(tong)時，公司(si)還培育(yu)企(qi)業(ye)，如并購、產業(ye)層面合作等，另一方面是(shi)賺(zhuan)流(liu)動性(xing)提升的(de)(de)錢。”

　　天(tian)風證券(quan)做市業務(wu)相關負(fu)責人(ren)表(biao)示(shi)，成為新三板(ban)企業的(de)做市商對券(quan)商具有戰略意義，一是成為新三板(ban)企業的(de)股東后，可(ke)以促成其(qi)他業務(wu)部門(men)（如直投、并購等）的(de)潛在合作機會；此外，從最近3個多月的(de)試點來(lai)(lai)看，通過做市價差及股票浮盈，同樣也可(ke)給券(quan)商帶(dai)來(lai)(lai)收(shou)益。

　　此次《通知(zhi)》為券商(shang)開(kai)拓了更廣闊的盈利空間。《通知(zhi)》允(yun)許(xu)主(zhu)辦券商(shang)探索股權支(zhi)付、期權支(zhi)付等新型收(shou)費(fei)模式，這意味(wei)著券商(shang)未(wei)來在(zai)推薦企(qi)業(ye)掛牌(pai)時就可獲得其股權。如果掛牌(pai)企(qi)業(ye)發展良好，今后無論(lun)是轉板(ban)(ban)、并購還是留在(zai)新三板(ban)(ban)，券商(shang)都會獲得不菲收(shou)益(yi)。

　　機構搶占先機

　　值(zhi)得一提的是，在推動新三板發展過程中，券商不是惟一的受益者。

　　《通知》明確指出，公(gong)募(mu)、私(si)募(mu)基金(jin)等投資機構全部(bu)有合法渠道參(can)與新三板(ban)。分(fen)析人士認為(wei)，這一政策更有利(li)于(yu)進一步提升新三板(ban)的流(liu)動性(xing)。

　　實際上，從2014年年中開始(shi)，一些(xie)定位于新(xin)三板的(de)理(li)財產品已經開始(shi)活躍(yue)。

　　2014年5月(yue)，深圳一家私(si)募基金就募集了一只新(xin)(xin)(xin)(xin)三(san)板基金，規模(mo)約4000萬元，主要投資于新(xin)(xin)(xin)(xin)三(san)板掛牌企(qi)業的(de)定向增發，鎖定期(qi)3年。該私(si)募基金認(ren)為，新(xin)(xin)(xin)(xin)三(san)板中少數優質公司轉(zhuan)板上(shang)市的(de)概率很大，而未來隨著新(xin)(xin)(xin)(xin)三(san)板市場自身的(de)活(huo)躍，交(jiao)易(yi)退(tui)出也(ye)能有(you)安(an)全(quan)的(de)溢價。這家私(si)募基金對新(xin)(xin)(xin)(xin)三(san)板前景非常樂觀(guan)，給客戶的(de)預期(qi)年化(hua)收益率能高(gao)達30%以(yi)上(shang)。

　　2014年3月，寶盈(ying)基(ji)金子公司中鐵寶盈(ying)推(tui)出了“寶盈(ying)中證第一期計劃”，投向高成長(chang)、做市交易及(ji)轉板預期較高的(de)新三板掛(gua)牌企(qi)業(ye)，主要瞄準TMT（電信、媒(mei)體、科技）、醫藥(yao)健康、節能環保、高端(duan)裝備、新材(cai)料等行業(ye)。

　　在(zai)2014年(nian)(nian)(nian)蟬聯“定增(zeng)王(wang)(wang)(wang)”的(de)財通(tong)基金也著重在(zai)2015年(nian)(nian)(nian)布局(ju)加碼(ma)新三(san)板。財通(tong)基金副總經理王(wang)(wang)(wang)家(jia)俊(jun)透(tou)露(lu)，2014年(nian)(nian)(nian)著重布局(ju)的(de)六大方向(xiang)中，新三(san)板將成為下一個(ge)重點(dian)業務領域。“希望在(zai)未(wei)來的(de)一兩年(nian)(nian)(nian)能夠(gou)成為‘三(san)板王(wang)(wang)(wang)’，我們會花(hua)很多的(de)時(shi)間和精(jing)力在(zai)新三(san)板的(de)產(chan)品研究與設計(ji)上，同時(shi)將進一步發揮自(zi)身特(te)色，爭(zheng)取在(zai)行業細分(fen)領域成為業內標桿。”王(wang)(wang)(wang)家(jia)俊(jun)表示。

　　申銀(yin)萬(wan)國也(ye)表示，新(xin)(xin)三(san)(san)板(ban)將是2015年(nian)權益類資產(chan)投(tou)資的(de)重點(dian)方向，隨著交易(yi)制度(du)的(de)改善(shan)（做市商與競價交易(yi)的(de)推出(chu)）以及(ji)投(tou)資者主體的(de)活躍(yue)，將大(da)大(da)改善(shan)新(xin)(xin)三(san)(san)板(ban)公(gong)司因流動性缺乏而價值低估的(de)局(ju)面(mian)。2014年(nian)以來，已有不少私募基(ji)金開始募集新(xin)(xin)三(san)(san)板(ban)相關產(chan)品，在監管層鼓勵下，新(xin)(xin)三(san)(san)板(ban)公(gong)募基(ji)金產(chan)品也(ye)有望爆發(fa)，值得重點(dian)關注。

　　除了基(ji)(ji)金之外，PE（私(si)募(mu)股權投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)）/VC（風險投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)）則更(geng)加積極。PE/VC“入手”新三(san)板的(de)時間(jian)相比公募(mu)和私(si)募(mu)基(ji)(ji)金更(geng)加早。早在2012年，由科(ke)技部出資(zi)3000萬元(yuan)階段參股的(de)武(wu)漢(han)東湖創投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)成立了國內首(shou)只冠以“新三(san)板”命名的(de)股權投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)基(ji)(ji)金，總規(gui)模5億元(yuan)；中信證券(quan)旗下(xia)直投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)公司(si)金石投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)也曾(ceng)出資(zi)500萬元(yuan)，專門成立專項基(ji)(ji)金用(yong)于(yu)投(tou)(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)新三(san)板企業。

　　從新三(san)板掛(gua)牌(pai)企業的整體情況來看(kan)，啟迪(di)創(chuang)投、深創(chuang)投、九(jiu)鼎投資(zi)(zi)、達晨創(chuang)投等(deng)機構位居前列，其中(zhong)存(cun)量項目占據(ju)不少比例。與此同時(shi)，部分機構拉(la)起新三(san)板機構主題基金，在(zai)存(cun)量投資(zi)(zi)基礎(chu)上，加(jia)大(da)對新三(san)板市場(chang)的布局。

　　此外，投(tou)中集團的(de)(de)報告還指出(chu)，近幾(ji)年來(lai)，圍繞新三板(ban)主題(ti)，有一批新興創投(tou)機(ji)構(gou)迎(ying)風而起，在(zai)(zai)新三板(ban)市(shi)場上極為活躍，如早期涉入的(de)(de)東方匯(hui)富(fu)，近期踴躍參(can)與(yu)的(de)(de)天星資本、鳳博投(tou)資等。這些(xie)機(ji)構(gou)的(de)(de)代表性特(te)點是，主要圍繞新三板(ban)主題(ti)開展(zhan)投(tou)資行為，或在(zai)(zai)企業掛(gua)牌(pai)之前進入，或在(zai)(zai)掛(gua)牌(pai)之后參(can)與(yu)，對(dui)新三板(ban)標簽企業的(de)(de)升(sheng)值(zhi)空間寄予厚望(wang)。

　　“風險投資機構(gou)的(de)優勢(shi)在(zai)于發現(xian)和培育有潛力的(de)項目，因此，很(hen)多企業可能在(zai)新(xin)三板(ban)掛牌(pai)之前就已經參與(yu)，而推(tui)動企業到新(xin)三板(ban)掛牌(pai)則(ze)是增(zeng)加退出渠道(dao)，提高流動性。”上(shang)海一家國資創(chuang)投機構(gou)高管對(dui)《國際(ji)金融報》記(ji)者表(biao)示。

　　高科技重拾升勢

　　機構如此看(kan)好新三板，新三板到底有怎樣的發(fa)展潛力(li)？

　　統計顯(xian)示，新(xin)(xin)三板公司的成(cheng)長性顯(xian)著高于創(chuang)(chuang)業板、中小板，新(xin)(xin)興(xing)行業的增(zeng)速(su)更明(ming)顯(xian)高于A股。2014年上半年，新(xin)(xin)三板公司整體收入平均增(zeng)速(su)達(da)50%，遠高于創(chuang)(chuang)業板整體平均增(zeng)速(su)25%，以及中小板的12%。其中，信息技術行業的收入增(zeng)速(su)高達(da)88%，醫(yi)療保健(jian)行業增(zeng)速(su)43%，遠高于A股信息技術增(zeng)速(su)14%，以及A股醫(yi)療保健(jian)增(zeng)速(su)13%。

　　不過，2014年下半年以(yi)來，A股二級市(shi)場(chang)中小盤股表現低迷，使得投資者對(dui)于成長股出現了懷(huai)疑。

　　對此(ci)，國泰(tai)君安分析指出(chu)，新(xin)三(san)(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)具有吸引力最(zui)主要(yao)的(de)原因是：新(xin)三(san)(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)上市(shi)公(gong)司(si)(si)與(yu)創業(ye)板(ban)(ban)(ban)(ban)、中小板(ban)(ban)(ban)(ban)有很多相(xiang)似之處(chu)，且大多處(chu)于(yu)(yu)新(xin)興行業(ye)，符合經濟轉型的(de)邏輯，而(er)其(qi)中的(de)公(gong)司(si)(si)有著很高的(de)成長性，但由于(yu)(yu)股票流動(dong)性差、風險偏高，所以目(mu)前新(xin)三(san)(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)公(gong)司(si)(si)與(yu)創業(ye)板(ban)(ban)(ban)(ban)/中小板(ban)(ban)(ban)(ban)相(xiang)比(bi)，估值(zhi)明顯更低。一旦新(xin)三(san)(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)公(gong)司(si)(si)可以開(kai)展競價交易（提升流動(dong)性），或者直接轉板(ban)(ban)(ban)(ban)進入(ru)創業(ye)板(ban)(ban)(ban)(ban)，或者被A股公(gong)司(si)(si)吸收合并，那么，新(xin)三(san)(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)公(gong)司(si)(si)的(de)估值(zhi)水平必然(ran)會(hui)提升。因此(ci)，新(xin)三(san)(san)板(ban)(ban)(ban)(ban)目(mu)前的(de)吸引力在于(yu)(yu)大家對未來(lai)的(de)政策預(yu)期與(yu)并購事件的(de)預(yu)期所帶(dai)來(lai)的(de)套利空間(jian)。

　　該機(ji)構給(gei)出了四個指標來篩選投資標的：2013年(nian)(nian)收入大于(yu)5000萬元；2013年(nian)(nian)和2014年(nian)(nian)盈利；2013年(nian)(nian)、2014年(nian)(nian)上半年(nian)(nian)收入增長高于(yu)30%；處(chu)于(yu)信息技術和醫(yi)藥保健行業。

　　安信證(zheng)券從(cong)轉板可(ke)能(neng)性、被并購可(ke)能(neng)性、標的稀缺性、商業(ye)模式等角度，也對部分行業(ye)公司進行了篩(shai)選。

　　從醫藥板塊來看，安信證券認為，醫藥板塊盈利能力總體處于正常水平，最近3年的毛利率均值為51.19%，凈利率約為10%。值得關注的是，凈利潤增速明顯高于營業收入，主營業務收入增速中位數的均值為21.31%，凈利潤的增速均值為37.98%，這種內在增長勢頭值得期待。該板塊研發費用占比均值為8%，比創業板研發費用占比均值高出21%，鑒于研發投入對技術創新公司的重要意義，部分新三板公司可能頗具增長潛力。