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隨著(zhu)近期新股發行速(su)度的提速(su)，越來越多的正在(zai)選擇(ze)接受輔導，轉(zhuan)而加(jia)入上市(shi)的排隊大軍(jun)。

據東方(fang)財(cai)富Choice數據統計，從2015年(nian)至2017年(nian)2月(yue)8日，已有347家(jia)(jia)掛牌公司宣(xuan)布進(jin)(jin)入上市輔導(dao)期(qi)(qi)，其(qi)中從協議轉讓狀態進(jin)(jin)入輔導(dao)期(qi)(qi)的有246家(jia)(jia)，而以做市方(fang)式進(jin)(jin)入的有101家(jia)(jia)。

然而(er)21世紀經濟報(bao)道記者從多家(jia)券商(shang)投(tou)行人士(shi)處獲悉，目前部分新三板企業從做市狀態直接進入上市輔導期后，正(zheng)在(zai)面臨涉及轉持的政策(ce)問題。

根據2009年6月19日(ri)頒布94號文（《境(jing)內(nei)證(zheng)券(quan)(quan)市場轉持(chi)部分(fen)國(guo)有(you)股充實全國(guo)社會保障基金實施辦法》）規定，國(guo)有(you)企業持(chi)有(you)掛牌公司股份的(de)，將(jiang)按照發行數量的(de)10%劃轉給社保基金，由于大部分(fen)做(zuo)市券(quan)(quan)商的(de)屬性是國(guo)有(you)企業，因(yin)此相關(guan)券(quan)(quan)商持(chi)股也面(mian)臨著劃轉要求。

而(er)在(zai)業內人(ren)士看來(lai)，上述(shu)政策要求已無法適應新三板的實際市場情況。一(yi)方面(mian)做市商(shang)的持(chi)股具有特(te)殊義務，不(bu)同于(yu)傳統財務投資(zi)；另一(yi)方面(mian)做市商(shang)持(chi)股份額較(jiao)少，一(yi)旦按照94號(hao)文實施則意味著所持(chi)股份需要全額劃轉。

而據記者獲(huo)悉，目前(qian)已有相關中介機構(gou)正在同(tong)有關部門進行溝(gou)通，試圖讓94號文的轉持(chi)義務能夠在國有做市商持(chi)股轉IPO環節得以一定程度(du)的豁免。

國有做市商的尷尬

隨(sui)著IPO的提速，進(jin)入(ru)2017年以來宣布進(jin)入(ru)上市輔(fu)導期的越(yue)發增多(duo)。Choice數據(ju)統計顯示，僅年初至今就有(you)多(duo)達36家新三板(ban)企業，占2015年以來總數的近(jin)10%。

21世紀經濟報道記者發現，上述(shu)36家擬轉板企(qi)業中，有6家都(dou)是(shi)在做市狀(zhuang)態(tai)下(xia)直接(jie)進入(ru)輔導期的，而2015年以來，從做市狀(zhuang)態(tai)直接(jie)進入(ru)輔導期的企(qi)業數量已達101家。

但(dan)隨著(zhu)做市企業IPO數量的增多，相應(ying)的政策問題也被輔導(dao)中介和做市商所(suo)察(cha)覺(jue)。

“我們(men)的(de)一(yi)個項(xiang)目是(shi)做市直接轉IPO的(de)，之(zhi)前做市商(shang)(shang)和企(qi)業談好的(de)結果(guo)是(shi)做市商(shang)(shang)的(de)股份在上市前并不進行回(hui)購，但(dan)目前面臨(lin)的(de)一(yi)個政策障礙，就是(shi)做市商(shang)(shang)的(de)國有身份帶(dai)來的(de)社(she)保(bao)轉持義(yi)務(wu)。”北京地區一(yi)家券商(shang)(shang)投行業務(wu)總監表示。

根據94號文第六(liu)條(tiao)規定(ding)，“股權分置改革新老劃斷后，凡在(zai)境內證(zheng)券市場(chang)首次公(gong)開發行股票并上市的(de)含國(guo)有(you)股的(de)股份(fen)有(you)限(xian)公(gong)司，除國(guo)務院另有(you)規定(ding)的(de)，均須按首次公(gong)開發行時實際(ji)(ji)發行股份(fen)數(shu)量(liang)的(de)10%，將股份(fen)有(you)限(xian)公(gong)司部分國(guo)有(you)股轉(zhuan)由社保基(ji)金會持(chi)有(you)，國(guo)有(you)股東持(chi)股數(shu)量(liang)少于應轉(zhuan)持(chi)股份(fen)數(shu)量(liang)的(de)，按實際(ji)(ji)持(chi)股數(shu)量(liang)轉(zhuan)持(chi)。”

這(zhe)意味著，一旦做市商(shang)被(bei)認定為(wei)國有企業，且在(zai)企業擬IPO時作為(wei)股(gu)東出現，其所持股(gu)份(fen)必須履行上述轉(zhuan)持義務。

根(gen)據國(guo)資(zi)(zi)委2008年3月4日(ri)發布的(de)(de)《關于(yu)施(shi)行(xing)<上(shang)市公(gong)司(si)國(guo)有(you)股東(dong)標識管(guan)理暫行(xing)規定(ding)>有(you)關問題(ti)的(de)(de)函》，對國(guo)有(you)股東(dong)標識的(de)(de)認(ren)定(ding)包括：政(zheng)府機構(gou)、部(bu)門、事業(ye)單(dan)位(wei)、國(guo)有(you)獨(du)資(zi)(zi)企業(ye)或(huo)出資(zi)(zi)人(ren)全部(bu)為國(guo)有(you)獨(du)資(zi)(zi)企業(ye)的(de)(de)有(you)限責任(ren)公(gong)司(si)或(huo)股份(fen)有(you)限公(gong)司(si)，以及上(shang)述單(dan)位(wei)獨(du)家(jia)、合計(ji)持股比例(li)不低于(yu)50%的(de)(de)公(gong)司(si)制企業(ye)。

“其實許(xu)多(duo)券商都是國有的(de)，按照這個(ge)(ge)規定，絕大多(duo)數(shu)做市商的(de)持股都要劃(hua)轉。”前(qian)(qian)述業務總(zong)監表示，“我們目前(qian)(qian)就遇到了這個(ge)(ge)問(wen)題。”

在(zai)業(ye)內人士看來，做市商的(de)持股模式(shi)不同于傳統(tong)的(de)財務(wu)投資(zi)，因此其是(shi)否參照(zhao)普通國(guo)有股東(dong)執行相同的(de)劃轉義(yi)務(wu)值得商榷。

“有的做(zuo)市企業(ye)會在IPO前讓做(zuo)市商(shang)退(tui)出，但(dan)有的則是(shi)之(zhi)前就(jiu)已經談好以(yi)做(zuo)市來換取上(shang)市前的投(tou)資(zi)，這并不(bu)好操作。”同樣遇到類似(si)問題的一(yi)位上(shang)海投(tou)行人士坦言， “做(zuo)市商(shang)和國有企業(ye)投(tou)資(zi)上(shang)市不(bu)同，它是(shi)要在股轉系統履行雙邊(bian)買賣報價義務的，而且(qie)持(chi)有的股份比(bi)例并不(bu)大，一(yi)旦按照(zhao)94號文的規(gui)定來劃(hua)轉，那(nei)么這些做(zuo)市股份基本都沒了。”

機構建言豁免對待

在投行(xing)人士看來，上(shang)述轉持(chi)義務(wu)也將對企業(ye)IPO的效率(lv)帶來拖累。

“在現階(jie)段仍需(xu)履行轉(zhuan)持義(yi)務時(shi)，一些國(guo)(guo)(guo)有做(zuo)市(shi)(shi)商(shang)的(de)所屬國(guo)(guo)(guo)資部(bu)門要(yao)求國(guo)(guo)(guo)有做(zuo)市(shi)(shi)商(shang)在初始(shi)取(qu)得(de)擬IPO新三板企業(ye)股(gu)票時(shi)需(xu)先行向其進行備案登(deng)記，才能履行轉(zhuan)持義(yi)務。”前述投(tou)行人士稱，“這(zhe)不僅增(zeng)加了國(guo)(guo)(guo)有做(zuo)市(shi)(shi)商(shang)初始(shi)取(qu)得(de)擬做(zuo)市(shi)(shi)庫存股(gu)的(de)流程時(shi)間，降低(di)了國(guo)(guo)(guo)有做(zuo)市(shi)(shi)商(shang)為(wei)擬做(zuo)市(shi)(shi)股(gu)票提供流動性的(de)效率，同(tong)時(shi)也(ye)影響擬企業(ye)的(de)IPO進度。”

此(ci)外在技術層面，國有股的(de)國資(zi)權(quan)屬登記也存在一定的(de)技術困難(nan)。

&ldquo;另外，要求國(guo)有做市商在取得(de)新三(san)板企業股票時(shi)先行(xing)向其所屬國(guo)資部(bu)門登記并無明文要求，實際操作(zuo)中并不可(ke)行(xing)，報備(bei)的數(shu)據也很難與(yu)交易性(xing)質(zhi)相符。”前述人(ren)士同(tong)時(shi)坦言。

事實上(shang)，94號文(wen)的(de)國有(you)(you)(you)(you)股轉(zhuan)(zhuan)持義務也并(bing)非(fei)毫無豁免(mian)條(tiao)件，2010年多部委曾下發278號文(wen)《關于豁免(mian)國有(you)(you)(you)(you)創業(ye)(ye)(ye)投(tou)資機構(gou)和國有(you)(you)(you)(you)創業(ye)(ye)(ye)投(tou)資引導(dao)(dao)基金(jin)國有(you)(you)(you)(you)股轉(zhuan)(zhuan)持義務有(you)(you)(you)(you)關問題的(de)通知》，對符(fu)合(he)條(tiao)件的(de)國有(you)(you)(you)(you)創業(ye)(ye)(ye)投(tou)資機構(gou)和國有(you)(you)(you)(you)創業(ye)(ye)(ye)投(tou)資引導(dao)(dao)基金(jin)，豁免(mian)轉(zhuan)(zhuan)持義務。

但在(zai)前述(shu)投行人(ren)士看來，目前做(zuo)市商所持股份通常被視為自營持股，無法適用于278號文的豁(huo)免條款。

而據21世紀經濟報道記者獲悉(xi)，多位機構人(ren)士表示已向有關(guan)部門提議，希望對國有做市(shi)商持(chi)股劃轉問題進行豁免等特(te)殊處理。

“我們提(ti)(ti)議是對國有做市商持(chi)股(gu)(gu)的(de)劃轉(zhuan)義(yi)務進行全部或部分豁免，如果這(zhe)種轉(zhuan)持(chi)義(yi)務需要履行，將會妨礙(ai)了國有做市商為企(qi)業提(ti)(ti)供(gong)做市服務的(de)積極性。”前述投行人士(shi)表示，“其實這(zhe)個(ge)訴求是比(bi)較合理的(de)，在近年的(de)案例中也(ye)有一些可(ke)復制性，例如A股(gu)(gu)上市公司發行的(de)模式(shi)，當時中聯(lian)重(zhong)科、H股(gu)(gu)上市時也(ye)存在類似情(qing)況。”

而有業內人士指(zhi)出，若(ruo)這(zhe)一問題不被解決，也(ye)將帶來做市(shi)商市(shi)場的不公平競爭。

“國有(you)做(zuo)市(shi)(shi)商轉(zhuan)持這個(ge)問題不解決，將(jiang)會對國有(you)券商的(de)做(zuo)市(shi)(shi)業務(wu)帶來(lai)較大影響，相反更(geng)多公司會選擇無(wu)需(xu)履行轉(zhuan)持義務(wu)的(de)民營(ying)券商或私(si)募機構來(lai)做(zuo)做(zuo)市(shi)(shi)商，這反而是另一種 國資流失，”前述(shu)業務(wu)總監稱。

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